报告摘要

　　碳排放：看涨

　　报告日期：2021年12月4日

　　★欧洲碳价在短短一周左右的时间持续创出新高：

　　欧洲碳价持续上涨的主要驱动来自于1）MSR机制生效使得碳市场的过剩得到大幅缓解，可以说没有MSR，就不可能有现在的碳价。根据欧盟委员会发布的最新一期报告数据，MSR一共包含19亿吨的CO2当量，而欧盟2021年的排放上限不过15亿吨多。收储政策有效地治理了碳排放权严重过剩，以至于碳价持续低迷，很难起到促进减排的作用。2）能源价格的普遍上涨，不仅是碳价大幅上涨，欧洲的电价和气价也都大幅上涨。那么真正为碳价打开上行空间的则是电力价格的大幅上涨。这也就是我们为什么会认为虽然现在欧洲碳价已经很高，但是实际上还可以更高的原因。从碳价作用机理上来看，碳价本身就是调节发电端利润从而实现对于化石能源发电挤出效应。那么我们现在看到的是煤电是暴利，即使考虑了新高的碳价。天然气发电竟然也接近盈亏平衡线附近，侧面说明欧洲电力不是一般地短缺，所以德国的电价也创出了新高。3）后疫情时期需求端的恢复。4）可再生能源出力不足。2021年1-11月，欧洲风力发电量累计同比下降10%，同期光伏累计同比增速仅为1.8%。5）“气荒”的问题虽然已经缓解，但并没有得到根本的解决，可能是更多的居民和商业开始转向用电取暖，所以导致电价居高不下。

　　★投资建议：

　　欧洲电价是碳价的定价锚，只要电价还维持在高位，碳价就易涨难跌。欧洲现在电力市场已经紧张到要给到天然气发电利润才能维持电力供需平衡了。只有在电价逐步回落的过程中，碳价才会受到挤压。显然，我们还没有进入到该阶段。解决欧洲当前所遇到的困境只能寄望于冬天不要太冷以及冷的时间不要太长，还有起风。条件是比较苛刻的，但也未必是不能得到解决，当然最为有效的解决方式是lockdown。需求坍塌可以解决一切高价“疑难杂症”。

　　★风险提示：

　　Omicron病毒导致欧洲出现大范围的lockdown；俄罗斯大幅增加对欧洲的天然气供应；风力供应变得更为充裕。

　　报告全文

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　　欧洲碳价在短短一周左右的时间持续创出新高

　　最近一个多月，欧洲能源危机的话题似乎是已经不再被市场所关注了。尽管俄罗斯与欧洲关于Nord Stream II项目的博弈并没有结束，但是TTF的价格变得再难回到我们国庆假期期间所达到的高点。虽然俄罗斯并没有增加对欧洲的供气量，但是天然气市场的恐慌情绪明显下降，主要原因在于电力行业和工业对天然气的需求已经被大幅挤出市场。2021年1-11月，欧洲电力行业对天然气的消费量累计同比下降15%，工业对天然气需求同比下降有8%左右。天然气市场不再恐慌的同时，欧洲的碳价却在屡创新高，上一周才刚刚突破70欧元/吨，而这一周就触及80欧元/吨。从绝对价格来看，碳价的确是很高，在短短一年不到的时间涨幅接近140%。

　　欧洲碳价持续上涨的主要驱动来自于1）MSR机制生效使得碳市场的过剩得到大幅缓解，可以说没有MSR，就不可能有现在的碳价。根据欧盟委员会发布的最新一期报告数据，MSR一共包含19亿吨的CO2当量，而欧盟2021年的排放上限不过15亿吨多。收储政策有效地治理了碳排放权严重过剩，以至于碳价持续低迷，很难起到促进减排的作用。2）能源价格的普遍上涨，不仅是碳价大幅上涨，欧洲的电价和气价也都大幅上涨。那么真正为碳价打开上行空间的则是电力价格的大幅上涨。这也就是我们为什么会认为虽然现在欧洲碳价已经很高，但是实际上还可以更高的原因。从碳价作用机理上来看，碳价本身就是调节发电端利润从而实现对于化石能源发电挤出效应。那么我们现在看到的是煤电是暴利，即使考虑了新高的碳价。天然气发电竟然也接近盈亏平衡线附近，侧面说明欧洲电力不是一般地短缺，所以德国的电价也创出了新高。3）后疫情时期需求端的恢复。4）可再生能源出力不足。2021年1-11月，欧洲风力发电量累计同比下降10%，同期光伏累计同比增速仅为1.8%。5）“气荒”的问题虽然已经缓解，但并没有得到根本的解决，可能是更多的居民和商业开始转向用电取暖，所以导致电价居高不下。

　　欧洲的能源危机警报并未完全解除，“气荒”只是得到缓解。现在来看，俄罗斯应该是不太能够指望得上了。在乌克兰问题上，俄罗斯与西方国家的关系已经走到了“冰点”，Nord Stream II项目被搁浅的风险逐渐增加，那么俄罗斯对欧洲充分供应天然气的意愿将会下降。如此一来，“气荒”可能会常态化。欧洲能不能挺过今年冬天完全要看老天的脸色。当前阶段，毕竟还有库存在那里作为缓冲，市场可能恐慌下降。那么天然气下一个波动率飙升的时候可能会在2-3月份，当欧洲天然气库存被大幅消耗的情况下。气的问题不解决，欧洲电力供应就会有一定幅度的缺口，2021年气荒导致电力供应总量下降幅度预计有3%。进入到11月份，天然气发电开始有大幅回升，同比降幅开始下降，原因在于天然气发电利润得到显著修复，说明缺电的问题已经甚过缺气。

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　　投资建议

　　欧洲电价是碳价的定价锚，只要电价还维持在高位，碳价就易涨难跌。欧洲现在电力市场已经紧张到要给到天然气发电利润才能维持电力供需平衡了。只有在电价逐步回落的过程中，碳价才会受到挤压。显然，我们还没有进入到该阶段。解决欧洲当前所遇到的困境只能寄望于冬天不要太冷以及冷的时间不要太长，还有起风。条件是比较苛刻的，但也未必是不能得到解决，当然最为有效的解决方式是lockdown。需求坍塌可以解决一切高价“疑难杂症”。

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　　风险提示

　　Omicron病毒导致欧洲出现大范围的lockdown；俄罗斯大幅增加对欧洲的天然气供应；风力供应变得更为充裕。